이앤이시스템 - 과거분석자료

 

과거에 아이투자에 올렸던 분석자료를 블로그로 이전 차원에서 올립니다.

이 기업은 속을 좀 썩이다가 엉뚱한 이유로 급등했던 종목으로 기억이 됩니다..

 

이앤이시스템 

hedger| 05.02/15 08:47 | 조회 3309

 

 

이앤이시스템

상기 회사는 축냉식 냉방시스템 전문 생산업체이다..좀더 구체적으로 영위사업을 한 번 알아보자.

 

1) 빙축열냉방시스템값싼 심야전력으로 심야시간 (22:00∼08:00)에 냉동기를 가동시켜 빙축열조(얼음저장용 탱크)에 냉기를 저장한 후, 다음 날 냉방에 이용하는 시스템으로 주간냉동기 가동시간이 줄게되어 운전비가 타시스템보다 매우 저렴한 냉방시스템

 

2) 수축열 냉.난방시스템물의 현열 (Sensible Heat) 만을 이용하여 축냉 및 방냉하는 시스템 값싼 심야전력(22:00∼08:00)을 이용하여 냉동기로 5.0℃의 물을 만들어 수축열조의 밑부분에 저장

 

3) 축열식지열히트펌프

 

4) 필터/전기 집진기

 

5) 터널/건물 환기시스템

 

6) ESC0 (Energy Service Company : 에너지절약 전문기업) 사업에너지 사용자가 기술적, 경제적 부담이 없도록 전문기업에서 자체자금 또는 정책자금으로 에너지 사용자의 에너지절약 시설에 투자한 후 이 투자시설에서 발생하는 에너지 절감비용으로 투자비와 이윤을 회수하는 기업..

 

 

영위하는 사업분야가 집중되는 느낌이 든다..

또한 작년 영업상 시너지 효과를 위해 (주)에이에프테크놀러지를 흡수합병 한바 있으며

 

합병의 목적은

 

에이에프테크놀러지는 가스엔진구동 냉난방기(GHP), 터널전기집진기, 필터 및 전기집진기를 제조,공급하는 회사로서

 

1) 건축물의 기계설비 관련 영업대상이 동일

2) 원자재구매시 규모의 경제 효과

- 배관공사, 자동제어 등 양사에서 공급하는 제품에 필요한 원자재가 유사한 부분이 많아 원자재 구매시 원가절감을 꾀할 수 있음.

3) 관리비용의 절감

- 양사에서 각각 이루어지던 관리업무를 통합함으로써 관리비용을 절감하여 수익성의 향상을 꾀할 수 있음.) 측면에서 봤을 때 긍정적으로 작용할 전망이다.

 

 

간략하게 당사가 주력으로 하는 축냉식냉방시스템 산업의 특성에 대해 알아보자..

 

 

1) 전력 수요관리 및 축냉시스템수요관리란 대규모 자본이 투입되어야 하는 신규발전 설비의 건설을 억제하고 기존 발전설비의 활용도를 높이기 위하여, 전력수요 형태를 변화시키는 전력정책의 일종으로서 1970년대 미국에서 시작되어 점차 각국으로 확산되었습니다.

우리나라의 전기사용량은 경제성장과 더불어 지속적으로 증가하고 있으며, 특히 주간의 냉방전력사용량의 증가는 국가적으로 다음의 문제점을 야기하게 됩니다. 가) 에너지 수입 증가발전설비는 유연탄과 원자력발전에 의한 기저발전과 기타 화석연료를 사용하는 첨두발전으로 나뉘는데, 주간의 냉방전력을 공급하기 위해서는 첨두부하 발전설비 가동을 늘려야 하고, 첨두부하 발전설비의 발전원가는 기저발전에 비해 약 10배 이상 비싸기 때문에 국가경제적으로 에너지수입을 위한 지출이 증가하게 됩니다.* 첨두부하 : 하루 중 전력수요가 최고인 시간대를 일컬음. 나) 발전설비 신규건설 비용증가계속적으로 증가하는 주간의 냉방전력을 공급하기 위해서는 발전설비를 신규 건설해야 합니다. 이러한 건설을 위해서는 막대한 자금이 투자되어야만 합니다.  다) 대기오염 악화우리나라 대기오염물질 중 이산화탄소의 경우 한국전력공사의 발전설비에서 발생하는 비율이 22.6% 를 차지하고 있으며, 특히 화석연료를 사용하는 첨두발전설비에서 대부분 발생되는 현실입니다. 2) 이익의 측면

 

 

가) 국가적 측면심야의 잉여전력을 사용하여 원자력 및 유연탄의 기저발전 활용도를 높이고, 주간의 첨두부하 시간대의 전력사용을 감소시키므로 발전원가를 낮추고 신규발전소 건설을 억제하는 일석이조의 효과를 통해 국가산업경쟁력을 향상.

 

 

나) 경제적 측면건물주 입장에서는 한국전력공사에서 지급하는 무상지원금과 세제혜택을 통해 초기설치비를 절감할 수 있고, 값싼 심야전기요금을 이용해 타 시스템과 비교하여 냉방운전비용을 50%까지 절약할 수 있는 경제적 이점이 있습니다.

 

* 정부의 지원 및 규제1) 건축법상의 설치의무화 일정규모 이상의 중앙집중냉방식 건물에는 축냉식 냉방시스템 또는 가스를 이용한 냉방을 설치하도록 의무화. 2) 한전 무상지원금 한국전력공사에서는 축냉식 냉방시스템 설치고객에게 설치비의 약 15% 정도의 지원금을 전력산업기반기금에서 무상지원하고 있으며, 축냉식 냉방시스템을 설계한 설계사무소에는 설계장려금을 무상으로 지원.. 3) 조세제도 축냉식 냉방시스템을 설치한 개인 또는 기업에 대해서는 2005년 12월 31일까지 투자하는 경우에는 냉방시스템투자금액의 7%를 세액공제 (조세특례제한법 제25조 2항)  

다) 환경적 측면축냉식 냉방시스템은 타 시스템과 비교하여 효율이 높을 뿐만 아니라, 낮 동안의 가스터빈발전량을 축소하여 결과적으로 화석연료의 사용을 절감시킬 수 있어 이산화탄소 등 대기오염물질 배출을 줄일 수 있습니다.  따라서, 유엔기후변화협약 가입 후의 탄소세 도입 및 탄소 배출권 거래 등에 따른 최적의 대처방안이며 지구온난화 방지에 기여하는 등의 효과가 있음.

 

 

* 축냉식 시스템의 경쟁상품경쟁상품은 가스식 냉방과 주간에 냉동기를 이용하여 냉방을 하는 것 크게 2가지로 구분할 수 있습니다. 그러나, 건축법 시행령에 일정규모 이상의 중앙냉방식 시설물은 축냉식시스템 또는 가스식 냉방으로 설치 의무화되어 있으며,  더욱 주간에 냉동기를 이용하여 냉방하는 것은 전기요금이 상대적으로 높아 경쟁력이 없습니다. 또한, 가스식 냉방의 경우는 국제 가스가격의 변화에 따라 가스요금인상 가능성이 높고 운전비용이 축냉식시스템의 약 2배나 소요되고, 에너지 이용의 효율성이 축냉식에 비해 낮고 수명이 짧은 단점이 있으나, 설치비가 적고 타 방식보다 초기 투자비용이 적게 소요되기에 빙축열시스템의 대체시장으로 존재하고 있음..

 

에너지와 관련된 정부의 지원 및 규제와 세계적인 에너지 절약 /  환경보호 추세, 향후 내수시장의 회복 가능성과 행정도시의 추진 등과 맞물려 생각해 볼 때 당사 제품의 성장성의 크기는 줄어들 가능성 보다 늘어날 가능성이 높아 보인다..

 

 

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시장점유율도 늘어난 추세이며 현재 1위를 점하는 것도 당사가 타사에 비해 경쟁력에 있어서 우위에 있다는 것을 볼 수 있다..

 

당사의 경쟁력은 크게 5가지로 요약할 수 있다..

1) 당사 제품은 국산신기술로서 원천기술을 보유하고 있어 지속적인 기술개발을 통한 신제품개발이 가능하는 것이고..그로 인해

 

2) 가격경쟁력이 우수하다는 겁니다..  타 경쟁회사는 외국제품을 수입하거나 로얄티를 지급하고 있어 원가상승의 요인이 되고 있지만, 당사는 국산신기술로서 로얄티 등의 부대비용이 없고, 계속적인 기술개발로 시스템이 간단하여 원가절감에 의한 가격경쟁력이 우수하다.

 

3) 빙축열 냉방시스템의 단점이라면 설치면적이 많이 필요하다는 것인데, 빙축열조가 너무 크면 건물 내에 설치하기가 어려운 점이 있습니다.  당사는 신규 국산신기술(KT)인증을 받은 Ice-Bon Plus를 사용하여 타 경쟁회사대비 설치면적을 축소할 수 있다.

4) 리모델링 시장에서 유리한 조건이다. 설치면적의 축소로 인하여 빙축열조의 형상도 기존건물의 공간에 맞추어 자유롭게 제작이 가능하여 새로이 열리기 시작하는 리모델링 시장에서 우위를 점할 수 있다.

 

5) 국내 원천기술이라 수출에 제약이 없다.

또한 국내 원천기술로써 인증을 받은 이상 정부산하 건축물에 대해 수주가 늘어갈 가능성도 있으며 실제로 당사의 매출의 60% 정도는 국산신기술(KT)인증 및 조달청 우수제품선정에 근거한 발주처와의 수의계약이 많다는 점이 이를 증명한다고 할 수 있다..

 

간단하게 당사의 재무제표를 일괄적으로 살펴보자..

 

 

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합병으로 인해 총자산 규모가 커지는 등 외형이 성장하였으며 차입금이 거의 없다는 것이 특이하다고 할 수 있다....

 

 

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손익계산서나 여타 분석들은 그렇게 좋지 않다..오히려 작년기준으로 모든 것이 악화되고 있는 상황이다..다른 지표도 마찬가지이다..작년 실적 기준으로 보면 자산가치 저평가 부문도 아니며 수익이 급격히 호전된 것도 아니다...04년 기준 BPS 는 2,700원 EPS 는 250원으로 투자이윤율은 10%도 채 되지 않는다..

 

이 기준으로 이론적정가는 작년 ROE 가 11% 였던 것을 감안하면 자산가치의 할증요소나 할인요소가 없는 것으로 간주하여 2,700원 * 0.11 = 290원 정도이며 할인율은 회사채수익률을 보수적으로 간주하여 8.5% 적용하면 3,400원으로 현재가격 3,550원에 근접한 수준으로 매수 할 이유가 없다...

04년까지의 실적기준에서는 투자의 매력도가 현저히 떨어지지만 중요한 것은 올해 예상 실적부문이다..단순히 예상은 예상일 뿐이다 라고만 치부할 수 없는 부문이다..올

해 예상 매출액은 380억원으로 전년대비 100% 매출 신장률을 기대하고 있으며 경상이익은 34억원, 영업이익 또한 비슷한 수준으로 30-32억원을 예상할 수 있다..

 

 

그렇다면 올해 예상과 부합된 실적을 실현할 수 있는지 한번 가늠해보자..

 

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작년 3/4분기 기준으로 04년 수주 현황이다..

여기에 추가로 작년에 4/4분기에 수주한 현황이

 

04.11.29 - 05.5.30일 16.7억원 (조달청과 한국방송공사 축냉방식 시스템 수주건)04.12.10- 05.3.31일 6.6억원 (대한화섬과 울산공장 냉방시스템 건)04.12.29 - 05.6.27일 18.5 억원 (조달청과 한국생산기술 연구원 터보냉동기 공급건)

 

이 추가되어 04년 한해 신규계약된 금액이 285.1억원으로 (03년 계약수주 161억원에 비해 70%이상 증가) 이 중 05년도로 이월된 매출이 185억원이다..올해 신규수주가 없다고 하더라도 185억원이 보장된 셈이다..

게다가 올해의 경기 회복 가능성을 예상하면 올해 수주액도 작년못지 않을 것으로 전망되며 또한 피 합병된 회사의 실적이 올해부터 반영된다는 것을 감안하면 상기 회사가 전망한 매출 380억원은 (경상이익 34억원) 최고 목표치가 아니라 평균 목표치가 될 가능성이 높다는 판단이다..

또한 에너지와 관련된 정부의 지원 및 규제와 세계적인 에너지 절약 /  환경보호 추세, 향후 내수시장의 회복 가능성과 행정도시의 추진 등가 관련하면 올해의 실적이 향후 2, 3년간에도 지속 유지 가능하다는 기업가치의 성장 모멘텀도 부여할 수 있다는 판단이다.

 

이제 결론이다..

 

 

작년기준 BPS 는 2,700원 EPS 는 250원, 이론적정가는 작년 ROE 가 11% 였던 것을 감안하면 자산가치의 할증요소나 할인요소가 없는 것으로 간주하여 2,700원 * 0.11 = 290원 정도이며 할인율은 회사채수익률을 보수적으로 간주하여 8.5% 적용하면 3,400원(290원/8.5%)이지만.

 

올해 실적 기준으로 EPS 는 700원 (당기순이익 28억원 / 383만주)으로 가정시 BPS는 대략 3400원 정도로 현재 주가(3,750원)는 PBR 1로써 자산가치에 적합 수준이지만

 

올해 예상실적 기준으로 ROE가 04년 10% 미만 -<; 25%정도의 증가될 것으로 예상하여 수익성과 성장성을 부여하면 현주가 수준에서 향후 1-2년간 70% 이상의 추가상승여력이 있을 것으로 판단된다. (1 / PBR * 15% / 8.5%)

 

개인적인 판단으로 R0E 20% 이상으로 3-4년 지속 가능하다고 판단시에는 자산가치에 프리미엄을 부여 (20% 자산가치 할증 프리미엄)하여 수정 BPS 가 4080원(3400원+680원) , 수정 EPS 는 820원 정도로 적정주가는 9,600원(= 4080 * 0.2 / 0.085) 으로 판단되며 현 주가상태에서 최대 150% 상승여력이 있는 것으로 판단된다..

 

 

 

당사의 분기 손익분기점 매출액은 대략 30억원 수준으로 올 /14 분기에 발표될 매출액이 한해 매출액을 가늠할 수 있는 좋은 판단 지표가 될 것으로 보인다..

 

 

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전정섭님의 파란블로그에서 발행된 글입니다.